度过了不平凡的2009年以后，我们对商品整体走势简单回顾时发现：在2009年中最能够在绝大多数时间段内保持稳定、持续上扬的商品是棉花，虽然其绝对和相对升幅均不算突出，从指数最低点计算，年内整体涨幅约60%，但是从大的技术图表看，在和外盘有强相关性的商品中，棉花是最先靠近2008年3月农产品(000061，股吧)牛市顶峰的。同时，在价格攀升的过程中，资金对其关注力度也急剧升温，成交量和持仓量纪录被反复刷新，显示棉花在经历接近5年的蛰伏期后，其内在的投资价值和机会正充分得到挖掘。无论后期棉价走向何方，2009年都注定是棉花期货大书特书的年份。

　　下面，我们从推动棉花期价上涨的因素入手，阐述2010年度影响棉花期价波动的关键要素，以期能为投资者提供投资机会。

　　2009年棉花走势回顾

　　对于2009年的棉花期价运行，我们可以将2009年8月31日—9月1日，也就是棉花新作物年度开始的时间点，作为行情阶段运行的关键分界点。

　　第一阶段：1月1日—8月31日，国家政策对棉花价格形成绝对主导。国家政策对棉价的干预主要集中在两个方面：一是调高纺织品出口退税率，促进纺织产业的复苏;二是灵活使用国家收储和放储政策，确保棉价走势稳定，兼顾上下游产业的共同利益。

　　纺织品出口退税率调整

　　为缓解席卷全球的金融危机对我国纺织产业的冲击，提高企业的竞争力和抗风险能力，2008—2009年，国家先后三次提高纺织品和服务的出口退税率。

　　国家收储

　　为缓解棉花价格下跌对种棉农民的影响，切实保障他们的利益，国家在2008—2009年进行了史无前例的棉花大收储，先后4次合计收储棉花287万吨，占我国2008/2009年度棉花产量的1/3，极大地稳定了棉价价格。

　　为解决新疆棉花卖出难的问题，自2008年8月21日始国家收储新疆棉15万吨，标准级(328级)每吨按13400元/吨(指新疆库点)和13600元/吨(指内地库点)作为收储的最高到库价格。截止到8月31日收储结束，实际收储81300吨。

　　2008年10月21日国家再次推出新疆棉22万吨的收储计划，短短四天内，22万吨棉花就全部成交，成交均价在12600元/吨。

　　2008年10月29日国家开始了第三批的国家棉花收储计划，收储力度明显加强，以12600元/吨的价格收储新疆和内地棉共计100万吨。在如此大的收储力度的拉升下，棉价开始触底反弹。

　　2008年12月23日第三批棉花收储刚结束，国家在24日继续以12600元/吨的价格收储新疆和内地棉150万吨，本次收储持续到2009年4月10日，棉花价格在国家收储的提升下持续上涨。

　　国家放储

　　由于国家大量收储棉花，棉价持续走高，而当时纺织产业复苏缓慢，为稳定棉花市场供需关系，保护上游棉农、棉花企业合理生产销售收益，同时保证下游纺织企业合理用棉需要，国家在2009年5月22日启动国家储备棉轮出和临时收储棉花出库销售工作。

　　本批轮出2003年度储备棉31.3万吨，2004年度储备棉21万吨，出库销售2008年度临时收储的棉花数量暂定100万吨，将通过全国棉花交易市场储备棉竞卖交易系统公开竞卖。其中2003至2004年度储备棉的竞卖底价为12500元/吨(净重);2008年度临时收储的棉花竞卖底价为12900元/吨(净重)。从放储的效果看，明显抑制了现货和期货棉花上扬的节奏。现货方面，中棉328B价格波动于12800—13200，而期货价格则从12900平缓上涨至13800。

　　第二阶段：自2009年9月1日开始的新棉花作物年度，向市场传递出一个主题词：供需紧张。供需紧张不单单是中国，更是全球范围内的供需紧张。棉花在与其它农作物的种植效益对比中长期处于劣势，棉花播种面积因其它农产品扩张而不断缩减，其积累的后果开始显现。在供需关系趋向紧张的核心因素主导下，资金开始大规模流入棉花期货市场进行推升。

　　从棉花期价的运行看，郑棉期货指数呈现单边上边，从9月初的13200一线启动，11月下旬已经突破16000大关。持仓量从9月初的不足5万手增加到11月下旬的超过23万手，成交量更从日均不足2万手放大到日成交突破40万手，这个阶段量仓价呈现出良好的联动之势。

　　现货市场同样表现为单边大幅上扬，中棉328B指数从13000起步，到11月中下旬已突破14500关口。

　　在棉价上涨的过程，由于资金量的快速流入，期棉价格不可避免地出现了对现货价格的超涨。单单看上升幅度，期价即超越现货价格1500元/吨。而从期现价格差异看，期价指数高于现货价格指数1700点，这是一个相当高的水准。我们无法判断这是否是投机性泡沫，或者说如果存在泡沫，这个泡沫将于何时破裂，但是期现价格过高本身已经给投资者带来了很大的困惑。

　　从国家政策导向看，起始于11月23日的国储棉花50万吨拍卖已经向棉花市场传递出清晰的政策信号。从国储棉花的数据变化分析，我们有理由相信国家保持着对棉价进行调控的后续能力，而这个因素也将成为2010年度主导棉花价格走势的关键性要素之一。

　　郑州棉花期货指数2009年走势

　　我们认为：在2009年期棉运行的第一阶段，主导棉花价格的因素是国家调控政策，第二阶段的主导因素则转向了对基本面供需关系紧张的高度关注。

　　2010年展望

　　供需关系认识

　　我们采用美国农业部(USAD)2009年11月月度供需报告中对2009/2010年度全球和中国棉花的产量需求数据进行分析。从全球的供需格局来看，生产减少484万包，但消费回暖，增加234万包，库存中幅下降694万包。从报告分析，供需关系向良性转换，但库存消费比仍然维持于51.8%的高位，这不足以预期棉花未来具有大幅上行的动力。

　　根据全球棉花咨询委员会(ICAC)发布的11月份全球棉花供需报告来看，2009/2010年度，全球棉花产量预计为2230万吨，年比下降5%。这主要是由于中国的产量下降16%，仅为675万吨。但印度棉花产量会达到创纪录的530万吨，较上年度增长8%。ICAC预计：2009/2010年度，全球纺织用棉预计会恢复2%，达到2360万吨。亚洲将成为此次增长的主要引擎，棉花消费量预计会增加62万吨，达到1830万吨，占全球用棉量的77%。全球棉花进口量预计会增长8%，达到700万吨。ICAC认为中国进口会增长18%，达到180万吨，但是最终的规模将取决于政府对配额及储备棉的调控。

　　从中国棉花协会调查结果来看，预计2009年全国棉花种植面积为7778万亩(约合519万公顷)，同比减少12%，预计棉花产量为670万吨，同比减少14.1%。

　　从国际、国内权威机构对2009/2010年度的预期看，其对棉价的基调都是偏多的。但需注意的是，虽然基调偏多，但对棉价上涨的幅度预期却相对谨慎，其中ICAC对2009/2010年度国际棉价COTLOOKA指数预计为60美分/磅，上调3美分。

　　现货市场认识

　　2009年，国内棉花现货价格走势和期货大趋势上基本一致，但波动幅度弱于期货。现货在2008年11月下旬见底，中棉328B价格为10400一线，而后开始上涨，截止到2009年11月下旬，价格冲过14500元/吨，走势为单边上扬，幅度4000元/吨。

　　从中国棉花各品级价格指数的运行看，年内价格运行态势分为两个阶段：阶段一：1—8月价格复苏。由于国家一系列针对纺织产业的扶持政策和托市收购棉政策实施，棉价温和上扬，收回到2002年以来现货价格的中轴位置，中棉328B从10400上涨到13000，中棉527B从9800上涨到12000。节奏上表现为缓步抬高，这个过程也可以看作是对2008年过度暴跌的一个自然修正过程。

　　阶段二：9月至今的加速上涨期。由于全球经济的复苏和棉花市场自身供需关系趋向紧张，而对通货膨胀的预期，更是加重了资金对资产价格和商品价格的追捧，棉价在多重因素的共同作用下出现加速上涨。

　　从各品级棉花价格对比看，整体上扬幅度为高品级棉花略微领先。中棉328B对527B价差从年初的500—800元/吨放大到1000—1200元/吨，显示下游棉花需求也向正常过程的回归当中。

　　中国棉花现货价格

　　未来的关键要素

　　我们认为对2010年度棉花价格走势产生关键性影响的要素有三点，即国家政策、期现价差和仓单。

　　国家政策

　　投资者应该已经关注到，在棉花价格上涨的过程中，国家政策发出了清晰的希望价格走势稳定的声音。首先是国家反复投放棉花储备，以满足市场供应，消除市场紧张情绪。其次是国家农业发展银行对涉棉企业利用农发行贷款收购棉花一再发出风险提示，并督促企业不断积累和补充自有资金，提高自有资金参与收购的比例，同时强化了贷款期现管理。

　　截止到今年的11月25日，国家棉花储备投放2202854吨，其中2008年度储备棉1507029吨，2003—2007年度棉花695825吨。对比2008年度棉花的收储、放储量可知，当前国家至少持有2008年度储备棉库存120万吨，也就是说，国家依旧保持着强大的调控能力。

　　期现价差

　　事实上，进入2009年11月以后，我们并不是在讨论棉价是不是应该上涨，而是在讨论棉价应该以怎样的方式上涨，期价和现货价格的差异是不是处于一个合理的范围?

　　我们注意到：自棉花期货交易以来，棉花期价对同级棉花现货的价差绝大多数时候处于200—1600元/吨的范围，极限高值出现在2008年3月，为2500元/吨，极限低值出现在2004年8月为-800元/吨。进一步细化，也可以看到，期现价格在小于200或大于1600的状态下存在的时间都非常短暂。2009年11月以来，由于期价的快速上涨，期现价差穿越了1200元的合理中轴位置，快速放大到1800元/吨一线，现货方面则由于国家棉花储备投放的压力而保持缓步跟进之中。我们对现货保持缓涨的节奏抱有信心，但是，我们对期现价差维持在一个明显偏高的位置缺乏信心。

　　仓单

　　由于天气原因2009年度国内棉花产量和质量受到了不同程度的影响，故新作物年度开始后棉花仓单生成数量明显下降。我们对比2004年以来棉花仓单的注册过程发现：在2004—2007年度，截止到11月底，棉花仓单注册数量处于3000—4500手的范围，这是一个正常的水平。2008仓单注册较少，但需要考虑到当时为期价倒挂于现货价，自然不可能吸引仓单进入期货市场。而截止2009年11月25日，棉花仓单仅1456手，远远低于往年同期。如果我们考虑两个事实，即期价远远高于现货价和期货持仓规模是以往年度同期最高持仓量的3倍，就可以明白仓单是多么的匮乏!

　　在2010年度，投资者应该对棉花仓单的生成速度和数量保持密切关注，同时将仓单的生成与期现价格结合考虑。若仓单生产始终缓慢，我们则要保持对棉价继续强势运行的信心;若仓单数量快速增加，我们则要留意期价受到的冲击会随即放大，需要主动放低对棉价走高的预期。

　　技术分析

　　美国棉花期价走势

　　从当前美国棉花期价走势看，周线图表和月线图表是最为清晰的，即期价正在向80美分/磅回升。从月线图表看，美棉过去34年来基本是在40—80美分/磅的区间内运行，历史高点为1980年9月的97美分。投资者要关注的是：美国棉花是否能借助基本面利好和通胀预期强烈的东风扩展新的运行区间?就如同美国大豆(资讯，行情)一样，在突破500—1000美分/蒲式耳的历史大区间后进入750—1500美分的新区间运行。参照美国大豆，我们不妨预期：美国棉花新的波动区间可能是60—120美分/磅，即低位上移到60美分，新区间宽度为低位的两倍。那么对应于国内棉价，这个新区间是12000—24000元/吨。需要提醒投资者注意的是：这不完全是我们对2010年走势的认识，而是对历史价格运行区间改变的判断和猜想。

　　从历史图表看，郑棉上市以来主要的运行区间为12000—16000，中轴14000。从周线图看，当前国内棉花期价正在攻击上市以来的高位区间16500一线。

　　美国棉花期价走势猜想

　　国内郑棉期价走势

　　在技术图表上，郑棉期价不如美棉图表丰富，但是，我们仍能得到相似于美棉的判断。

　　国内郑棉期价走势猜想

　　我们提出的猜想是：国内棉花是否也能拓展自己的波动区间，提升到14000—18000?即低位区间线从原来的12000上提到14000，而区间幅度仍为4000点，高位拓展到18000。事实上，从2002年现货价格中棉328B的走势看，是不能断然否定掉这个猜想的，因为2002年现货有过极度接近18000关口的光辉历史。

　　而从2008年棉价的极端波动看，期棉价格指数一度击破12000的前期低位，并有1800点的向下穿刺，那么，如果2010实现对原有高位16600的突破并对称穿刺1800点，也不会让人意外。

　　后市观点和操作策略

　　我们认为：在未来一年中，期棉价格走势的总体基调是偏强的，在细节上，投资者需要关注仓单生成的速度和数量。