2015年，PTA同其他化工品类似，受油价影响大，全年亦呈现倒”V”型走势：(1)1月至5月，受油价及装置频发事故影响，PTA期价反弹，于5月7日到达年内高点5628；(2)6月之后，受累于油价下跌及需求疲弱，PTA期价震荡下行，虽于9月出现小波反弹但上涨动力不足，10月后重回弱势。

　　值得关注的是，2015年PTA价格重心虽下移，但其相对于其他化工期货，明显更为抗跌，其主要原因有二：其一，PTA产业在2012年以后便已转向产能过剩，12年以后生产持续亏损，13年以后产能扩张明显放缓，而2015年上半年的油价反弹使得PTA生产利润迅速恶化，产业整合加速，翔鹭远东相继破产停工，整个PTA行业产能减少近1000万吨，供应端压力大大减轻；其二，PTA生产端集中度明显提高，目前仅逸盛及恒力两家便占据PTA有效产能的57%，伴随产业集中度提高，供应曲线的弹性减小，有效地遏制PTA价格的下跌幅度。

　　图表2 PTA/LLDPE(7850, -40.00, -0.51%)比价  

　　资料来源：博易大师、浙商期货研究中心 

　　图表3 PTA/PP比价

　　资料来源：博易大师、浙商期货研究中心

　　二、2015年主导PTA走势的主要逻辑及市场变化

　　(一)成本端：油价冲击有限，产业整合加速下供应端为主导

　　2015年国际原油市场供过于求的格局未能发生根本改变，虽在上半年反弹上行，但产能扩张及全球原油需求的放缓，限制其反弹高度，下半年持续下探，至年末WTI价格已接近30美元/桶关口。原油作为最上游产品，自然是化工品价格的重要影响因素，上半年，油价的反弹使得PTA行业利润重新回亏损，利润的迅速恶化，至下半年，随着油价的二次探底，PTA利润改善，四季度一度扭亏为盈。

　　但值得注意的是，相对其他化工品(L、PP)而言，PTA情况有所不同，自2012年PTA产能大量投放后，产业格局由平衡转向过剩，整个行业亏损，价格重心持续下移。因此，2012年-2014年之间，对PTA价格起主导作用的因素是供应端，2014年下半年以后，油价的下跌短暂改善了行业利润，但产能过剩格局并未得到根本改善，直至2015年上半年，油价的反弹使得行业亏损加剧，加之装置事故频发，翔鹭及远东的相继停产加速了PTA行业的产业整合，产业集中度提高，行业接近于供需平衡，利润逐渐改善。因此，油价虽是影响PTA价格的重要因素，但其冲击相对有限，产业整合的加速完成，使得PTA相较于其他化工品更为抗跌。

　　图表4 PTA指数走势  

　　资料来源：文华财经、浙商期货研究中心  

　　图表5 PTA生产利润

　　资料来源：wind、浙商期货研究中心

　　(二)PX:产能投放继续，供需已逐渐转向过剩

　　1.亚洲地区PX产能投放情况

　　2015年，PX整体走势与国际原油一致，先抑后扬，整体重心下移，于8月末跌至743美元/吨，2015年PX-MX价差均值为146美元，低于2014年的价差均值196美元，反应了PX行业利润正逐渐被挤压，而从PX ACP谈判情况来看，2015年全年仅有四次谈判达成一致，体现了上下游在价格预判上的分歧，亦从侧面反应了产业话语权的变更。

　　图表6 2015年亚洲地区PX投产项目汇总

　　数据来源：浙商期货研究中心

　　2015年，PX产能投放速度放缓，原计划2015年投产的中石化[微博]海南二期80万吨及印度信赖220万吨PX装置，均推迟至2016年，15年合计204万吨名义产能，98万吨实际产能。

　　图表7 2016年亚洲地区新增PX项目

　　数据来源：浙商期货研究中心

　　2016年，PX产能持续投放，预计亚洲地区投产PX产能约为300万吨，随着产能的逐步投产，PX市场供应压力将逐渐显现。

　　2.亚洲地区PTA产能投放情况

　　2015年上半年，在成本端反弹而需求端疲弱的情况下，PTA工厂亏损幅度扩大，在经历连续几年的行业负利润后，一些PTA生产商负债率已经远超企业可承受能力，而频发的事故成为压垮这些厂家的最后一根稻草，翔鹭及远东石化的相继破产预示着PTA去产能加速完成。2015年亚洲地区PTA名义产能减少530万吨，实际产能减少301万吨。

　　图表8 2015年亚洲投产PTA项目 (单位：万元)

　　数据来源：浙商期货研究中心

　　2016年，全年投产PTA产能约为320万吨，但预计实际可投放产能仅有汉邦石一套装置，整体来看，PTA未来投放速度将明显放缓。

　　图表9 2015年新增PTA项目

　　数据来源：浙商期货研究中心

　　3.PX供需将逐渐转向供应过剩

　　自2014年下半年开始亚洲PX供应已经略显过剩，供需关系较2013年发生较大变化，2013年以前亚洲PX整体供不应求，但是2014年以后供需关系逐渐转为饱和甚至过剩，跟据金银岛数据，2015年亚洲PX产能约为4354万吨，按开工73%计算，PX产量约3178万吨，PTA产能约为6199万吨，按0.66吨PX产1吨PTA及66%的PTA工厂开工率计算，PX需求量约为2700万吨，由此得到约478万吨的PX供需缺口。

　　图表10 2015/2016年亚洲地区PX供需情况

　　　　数据来源：浙商期货研究中心

　　依据上文中的数据，我们估算出明年的PX供需缺口将达到487万吨，PX供应过剩情况将得到延续。

　　(二)PTA：行业结构调整加速完成，产业集中度提升

　　1.生产利润水平整体转好转

　　图表11 PTA生产利润

　　数据来源：wind、浙商期货研究中心

　　随着近几年PTA行业的大规模扩能，产业结构出现严重失失衡，PTA产能的迅速扩张推涨原料价格，挤压PTA生产利润，至2012年生产利润已转为负值，亏损状态持续至2014年上半年。2014年下半年之后，随着油价重心的持续下移，PTA行业利润明显好转。

　　2015年，国内厂家的平均利润为-195元/吨，较2014年的-470元/吨明显改善。年初，在油价反弹带动成本端上涨，但PTA受制于需求疲弱，上涨幅度有限，行业亏损扩大，与此同时PTA工厂事故频发，促使两家PTA大厂商相继破产，名义产能减少近千万吨，而后下半年油价二次下跌，行业利润持续改善，一度扭亏为盈。

　　图表12 PTA工厂开工情况

　　数据来源：wind、浙商期货研究中心

　　2015年PTA工厂整体开工负荷较低，年均开工率约为66%，较2014年68%基本持平，我们认为，2016年，在原油整体弱势震荡的大背景下，伴随着PTA行业的产能出清，TA工厂利润将较2015年进一步改善，开工负荷亦将持续回升。

　　2.PTA产能投放速度放缓，产业供需趋向平衡

　　国内PTA投产高峰出现在2011-2014年，其中2011年新增产能约450万吨，同比增长28.9%，2012年新增产能高达1292万吨，同比增长64.41%，2014年，新增产能856万吨，同比增长25.99%。但随着前期产能集中释放的结束及产业结构调整的加速，2015年国内去产能590万吨，明年国内新增PTA有效产能220万吨，增速的减慢将促进PTA产业上下游的平衡。

　　图表13 国内PTA产能扩张情况

　　数据来源：wind、浙商期货研究中心

　　3.产业集中度大幅提升，联合限产或再发生

　　2015年，随着两家PTA大厂商退出市场，PTA行业的集中度进一步提升，产能前三的PTA厂商占市场份额48%，2016年，随着落后产能的淘汰，产业集中度将继续提高，届时不排除会出现限产保价的情形。

　　图表14 聚酯产量

　　数据来源：wind、浙商期货研究中心

　　(三)聚酯：成本传导不顺畅，聚酯行业利润恶化

　　图表15 聚酯产量

　　数据来源：wind、浙商期货研究中心

　　而从聚酯端需求来看，2008年之后，聚酯产量增速在“4万亿”投资的带动下逐步恢复。2010-2011年，聚酯产量增速重新回到15%以上，回到08年金融危机前水平。但是2012年开始，随着经济增速的再次回落，聚酯产量增速回落明显.2012年全年聚酯产量增速为9.6%，至2013-2015年全年平均增速降为6.7%左右。

　　图表16 下游产品利润

　　图表17 江浙织机库存天数

　　数据来源：金银岛、浙商期货研究中心

　　2015年，成本端PTA价格在短暂反弹后重回弱势，但成本端的价格传导始终不够顺畅，PTA上涨时未能给聚酯价格以有效提振，使得聚酯工厂现金流进一步恶化，下半年PTA价格走弱，聚酯利润在短暂改善后重回弱势，年均利润水平低于去年。

　　(四)终端需求——终端需求不振，经济维稳背景下难有改观

　　图表18聚酯工厂及江浙织机开工率

　　图表19 服装产量

　　图表20 社会消费品零售总额

　　图表21 服装出口

　　资料来源：wind、 浙商期货研究中心

　　据国家统计局公布的数据显示，2015年1-10月我国服装产量累计产量249.2亿件，同比增加1.53%，同比增速较去年同期降低1.18个百分点；2015年1-11月我国服装累计出口1572.0亿美元，同比减少10.07%，同比增速较去年减少8.75个百分点；2015年1-11月我国社会消费品零售总额27.23万亿，同比增加11.17%，同比增速较去年增加3.57百分点。从数据来看，服装产量及零售总额有所增加，但出口情况明显恶化，难以拉动化纤的需求水平，消费疲弱难有实质性改善。而在整体宏观经济增长乏力的情况下，终端需求难以好转。

　　三、投资建议

　　(一)单边策略——产业政策将主导2015年PTA市场，以震荡偏多思路为主

　　纵观2016年，油价低位震荡后或有反弹，PTA去产能化基本完成，未来产能投放将继续放缓，产业集中度进一步提高，随之而来的便是PTA产业话语权的提升，PTA行业利润逐渐好转，而PX利润将被挤压，但另一方面，需求难有好转，因此2016全年思路以震荡偏多为主，考虑到产业话语权的变更，产业客户可长期持有买入PTA抛PX的套利头寸。

　　另外，2016年需要特别关注的是PTA厂商的政策，随着产业集中度的提升，大部分产能集中在小部分厂商手中，更易形成价格联盟，因此，后市需重点关注厂商利润及其政策。

　　(二)跨期套利——期价微升水，买远抛近胜率高

　　图表22 PTA期货合约升贴水

　　资料来源：浙商期货研究中心

　　2015年，除去在油价大幅下挫的9-10月，全年大部分时间PTA合约均维持升水状态，究其原因，一方面，受原油期货升水结构影响，另一方面，随着PTA去产能的深入，市场对于未来预期持乐观态度。

　　而从后市来看，一方面，产业整合完成，PTA行业集中度提高，市场对于未来预期持乐观态度，期货将维持升水格局。另一方面，受限于下游需求的疲弱，期货升水幅度有限。因此我们判断，2016年，PTA期货合约或将维持微升水格局。

　　图表23 PTA主力合约价差

　　资料来源：浙商期货研究中心

　　基于上文逻辑，期货将维持近低远高格局，2016年以买远抛近为主流策略。同时考虑到季节性因素，9月处于PTA季节性消费旺季，2016年上半年，可逢低介入买PTA609卖PTA605头寸。

　　但正如上文所述，随着PTA产业集中度的提升，市场将更易形成合谋，当行业利润压缩，不排除PTA工厂进行限产挺价，近月合约由于市场货源紧张而被大幅拉升，近低远高的期货市场格局或被打破，从历史规律上来看，PTA9月合约最易形成多头挤仓行情，因此针对买PTA701卖PTA609的跨期套利头寸，我们不建议介入。

　　(三)跨品种套利——买PTA抛PP ，把握远月投资机会

　　图表24 PTA/PP比价

　　资料来源：博易大师、浙商期货研究中心

　　PTA/PP价差主要受两者供需格局的差异所影响，2016年我们认为大方向是买PTA抛PP，具体合约上以远月为宜。主要逻辑包括：(1)PTA去产能已基本完成，未来预期乐观；而PP2016年仍有大量产能投放，远月预期悲观；(2)产业集中度来看，PTA产业集中度逐渐攀升，而PP随着PDH及煤化工装置的逐渐投产，石化的话语权将被削弱；(3)考虑到目前PP进口依存度仍高，产业尚未进入全面过剩阶段，因此选择远月合约更为合适。

　　(四)跨市场套利——买PTA龙头企业股票抛PTA期货，做多PTA企业利润

　　接上文所述，PTA行业集中度显著提高，而龙头企业由于规模效应及先进技术，会获得超额利润，因此，可尝试买入龙头企业股票，以荣盛石化(002493)、恒逸石化(000703)为代表，同时为对冲股票系统性风险，可在在期货市场上卖出PTA合约，该组策略为长期策略，期货合约可滚动换月持有。

　　图表25 荣盛石化(002493)价格走势

资料来源：通信达、浙商期货研究中心