摘要：
五月份以来，棉花现货价格指数仍然处于小幅下跌当中，每天下跌10-50元/吨，标准级328级自五月以来累计下跌超过500元/吨，跌幅3%。同时，外盘在欧债危机的影响下，5月份加速下跌，六月在美盘出口增加以及种植面积炒作下有所企稳。
郑州棉花经历了主力合约由1209到1301的转变，期货合约价格受宏观以及周边商品价格走势影响更为强烈，五月份表现为加速下跌，6月份表现为震荡筑底的行情。1301合约从5月初的21300元/吨跌至当前19200元/吨，跌幅近10%，超过现货跌幅。
宏观方面，外围宏观环境多空交织，希腊危机暂时缓解，西班牙再出波澜；美国方面，市场期望的QE3被OT操作所取代，年内再推QE3的可能性几乎为零；国内，保稳定、促增长的组合拳将如何推进，以及运行的效果如何，能否起到带动商品市场的作用还有待观察。
棉花行业方面，USDA报告调高全球库存消费比，令全球棉市承压，而另一方面，市场又在炒作月底USDA的美棉实际种植面积，市场预期可能低于之前3月份的调整；印度政府公布籽棉收购价格，但尚未具体实施，其变数还相当大；国内，虽然发改委官员强调行情不好时不会打压市场，但是考虑到当前超大的国储棉库容，下年度收储前适量抛储或轮储腾出库容势在必行，只是抛储的时间以及方式还需密切关注；下游，一些纺织企业减少产能，随着欧美经济疲软，纺织出口形势不容乐观。
当前，由于政策的托底预期，郑棉向下空间已较为有限，而反弹时机尚不成熟，因为目前市场棉花库存量仍居高位，下游纺织企业自身难保，亦不敢贸然多接原料，坚持随买随用，直到8-9月份，本年度库存消耗基本完成，才是棉价真正反弹之机。
投机与套利的投资者可以选择做多远月，1301合约由于受到明年收储价20400元/吨的保护，临近收储价格回归收储价的概率较大，因此当前1301合约在19000附近存在做多机会。
震荡筑底 郑棉等待做多时机
五月份以来，棉花现货价格指数仍然处于小幅下跌当中，每天下跌10-50元/吨，标准级328级自五月以来累计下跌超过500元/吨，跌幅3%。同时，外盘在欧债危机的影响下，5月份加速下跌，六月在美盘出口增加以及种植面积炒作下有所企稳。
郑州棉花经历了主力合约由1209到1301的转变，期货合约价格受宏观以及周边商品价格走势影响更为强烈，五月份表现为加速下跌，6月份表现为震荡筑底的行情。1301合约从5月初的21300元/吨跌至当前19200元/吨，跌幅近10%，超过现货跌幅。
一、棉花市场离不开宏观环境舞台
1、外围宏观环境
欧债危机的演变和美国财政政策调整压力已影响全球经济复苏势头。6月17日希腊支持救助协议的政党赢得选举，使得欧债危机暂时缓和。次日，西班牙国债收益率突破7%，再度使市场陷入对欧债危机的恐慌当中。
跟欧洲的水深火热相比，美国则是压力山大。一系列单项政策包括减税政策、失业救济、债务上限几乎同时到期，从目前美国经济复苏的情况来看，一、二季度增速下滑已成事实。尽管伯南克不愿关上QE3的大门，但是在本月20号召开的美联储议息会议上并未推出QE3，而是延长OT期限至年底，这就使得年内再推QE3的可能几乎为零。
2、国内政策“稳增长”
从5 月下旬开始，国家领导人多次强调要把“稳增长”放在更重要的位臵，并同时出台11条举措保“稳增长”。另外，6月初央行两年来首度降息也向市场释放出积极信号。
从历史上国家经济政策变化与市场的反应看，市场总是在政策底出来之后探底企稳。尽管国内经济长周期经济放缓的趋势很难在短期政策下发生改变，但一系列政策的出台无疑将会增强市场信心，驱散市场恐慌气氛。
二、基本面分析
(一)外围市场概述
1、USDA报告上调期末库存
根据6月12日USDA发布的6月全球供求报告，下年度期末库存预有所调高。报告预测2012/13年度全球棉花产量2510.2万吨，较上月调低30万吨；全球消费2372.4万吨，较上月降低21万吨；全球期末库存1622.2万吨，较上月调高17万吨，较本年度增加156万吨。
报告显示，中国方面，2011/12年度产量729.4万吨，消费892.7万吨，进口506.2万吨，库存595万吨。2012/13年度产量664.1万吨，消费870.9万吨，进口293.9万吨，库存681.5万吨。
表1 全球及中国供需平衡表
数据来源：锦泰期货研发部 USDA6月报告
2012/13年度，全球棉花产量相比本年度减少169.3万吨，减幅6.3%；消费量增加63万吨，增幅2.7%；全球棉花贸易量约805万吨，降幅在15%左右；全球期货库存增加156.4万吨，增幅10.7%。
2、周计美棉净签约达到本年度最高的18.05万吨
据美国农业部报告，6.1－6.7单周美国净签约出口本年度陆地棉180462吨，较上周及近四周平均值大幅增加，达到本年度最高值，装运本年度陆地棉51505吨，较前周减少6%，较近四周平均值低16%。当周中国净签约本年度陆地棉168782吨，装运陆地棉32931吨，比上周32681万基本持平。
该报告也一度引起市场各方猜测，有的说中储棉新签订了合约，有的说大棉商的销售计划，这些尚未得到官方证实。这也是近日，美棉持续反弹，而郑棉反应却相对平淡的原因。
3、印度提高籽棉收购价格
印度政府将上调2012/13年度籽棉最低收购价。其中，中绒棉从2800卢比/担上涨到3600卢比/担，涨幅28.6%；约折合65美分/公斤，按照美元兑人民币汇率1：6.32，约合4.1元/公斤；中长绒棉从3300卢比增加到3900卢比，涨幅18%，约合71美分/公斤，按照美元兑人民币汇率1：6.32，约合4.5元/公斤。
按照当前印度政策制定的收购籽棉的价格折算成皮棉与中国棉花收购价格接近。印度政府的棉花收储政策尚未真施，并且在这过程中，很有可能还会有很多的变化。但是倘若印度政府真的按目前公布的政策执行收储，那么中国加上印度两大产棉大国同时收储将对全球棉花市场产生托底的效应。
(二)国内市场供给
1、5月底商业库存213万吨，与去年同期持平
截止2012年5月底，国内棉花商业库存总量为213万吨(包括外棉和进入流通环节的棉花，不包括国储棉)，较上月底的242万吨减少29万吨，库存消费进度仍显缓慢。其中，内地商业库存为168万吨；新疆商业库存为(未出疆)45万吨。内地产区中，黄河流域的冀、鲁、豫、晋 陕五省共有库存103万吨，长江流域的苏、皖、鄂、湘四省共有库存55万吨，其他分散产区10万吨。
图1 棉花商业库存情况统计
数据来源：锦泰期货研发部
2、进口量创历史新高
5 月受全球经济一系列不利因素影响，国际市场棉花价格跌幅加大，国内外棉花价差再度增大，加之第二批配额已经发放，企业进口棉花积极性持续高涨。
表2 外棉报价1%税率及滑准税下折人民币对照表(2012年7月)
数据来源：锦泰期货研发部 中国棉花信息网
5月棉花进口量连续第3个月超过50万吨，同比增长近2.5倍，平均进口价格与4月基本持平，进口国家以美国、印度为主，进口贸易方式以一般贸易为主，配额使用以滑准税为主。
据海关统计，2012年5月我国进口棉花50.2万吨，较上月减少7838吨，减幅1.5%；同比增加35.72万吨，增幅247.1%； 平均进口价格2380美元/吨，较4月上涨2美元，涨幅0.1%，同比下跌25.7%。2012年前5个月累计进口257.9万吨，同比增长103.3%。2011年度(2011年9月-2012年5月)累计进口425万吨，同比增长113.6%。
图2 2012年5月中国棉花进口分国家图
数据来源：锦泰期货研发部
中国棉花进口的五个主要来源国中，除进口澳大利亚和巴西棉环比增长外，其他国家均有不同程度下降，其中美国份额基本稳定在40%，印度棉份额继续回落至26%，较上月下降了近8个百分点。
(三)下游需求情况分析
1、加工、贸易、纺织企业进口棉用量占主导
据中国棉花信息网统计，加工和贸易公司当中，经营量比上年同期平均增加2.49%，其中业绩最好的企业经营量同比增加50%，而业绩最差的企业经营量同比减少50%。目前的可控资源(包含在库库存和已订购未出货)中40.23%的棉花已经销售。按棉花产地划分，在库棉花中，进口棉占62%，地产棉占22%，新疆棉占16%。
棉纺织企业的在库棉花中，进口棉占66%，地产棉占8%，新疆棉占26%。相比去年43.89%的进口棉量，今年进口棉所占比重同比增幅超5成。
图3 棉花加工企业库存情况
数据来源：锦泰期货研发部
图4 棉纺织企业库存情况
数据来源：锦泰期货研发部
2、纱线进口维持高位
2012年以来，纱线进口量维持在10万吨以上，其中3月份棉线进口创下12.39万吨的历史最高量。棉纱进口数量的增加也从侧面反映了我国棉花价格相比外盘而言价格高企，企业宁愿多进口棉纱线也不愿意使用国内棉花加工，国内棉花需求量下降。
图5 棉纱进口数量
数据来源：锦泰期货研发部 WIND资讯
3、纺织服装出口形势不容乐观
由于国际市场的不确定因素增多，国内纺织品服装出口面临着较为复杂的态势。世界经济增长的乏力、主权债务危机、人民币升值压力以及劳动力、原材料等要闻成本的上涨都将对中国纺织品服装出品形成冲击。2012年春季广交会就是一个有力的证据。广交会“人多钱少”突出的反映了这一问题。
对于出口来说美国市场、欧洲市场以及日本等地是国内纺织品服装出口的主要地区。但欧洲地区状况不断，国内政治经济形势动荡不安，从而影响其本国进口。一季度，出口至欧洲7381万美元，比去年同期10011万美元减少2630万美元，下降26.27%。
另外一点制约出口的因素在于成本。东南亚地区，特别是越南、孟加拉等国的纺织品服装出口也比较活跃，因为其商品与我国较为相似，但由于劳动力成本低，所以价格上有相对优势，从而导致部分订单向这些国家转移。
图6 服装月度产量
数据来源：锦泰期货研发部
图7 服装及衣着附件出口金额
数据来源：锦泰期货研发部
三、行业政策左右市场行情
1、2012年度收储政策
较去年相比，新年度的收储预案主要有三个特点：一是收储价格提高600元/吨；二是收储范围扩大，除原有的13个主产省区外，其他产区的收储范围也可适度调整；三是收储质量酌情放宽，以往国家只收4级以上棉花，今年在局部地区受灾的情况下，可考虑将收储质量标准降到5级。同时在收储数量上今年同去年一样采取不限量收储，可见国家对棉花市场的支持力度。
因此，我们预计，若今年收储计划如期实施，在收储开始时，盘面价格会向收储价回归的概率非常大。毕竟5月底，棉花商业库存213万吨，在不考虑国储抛储的情况下，经过6、7、8三个月的消耗后，商业库存的量已非常紧张，供需的相对紧平衡亦会导致棉价理性回归。
2、抛储和配额发放预期牵动后市
考虑到2011/12年度，国储棉容量已到达350万吨，而市场透漏的消息是2012/13年度的收储仍是不限量收购，虽然官员暗示不用担心库容问题，但是这却是事实存在的一个问题。因此，我们预计后市抛储或轮库将是大概率事件。并且7月－9月棉花总体供应并不宽松，市场现货(尤其是高等级棉花)将日渐稀缺，因此在此期间，抛储也是必要的。
后期关注的焦点在抛储的形式以及价格。我们预计，抛储将等待价格企稳并且有所回暖之后，在市场处于疲弱的情况下不会再一步打压。
后期是否会再发放进口配额也将牵动棉花市场的走势。而配额的发放涉及到国内国外多个国家多方利益，国家配额的发放将更为谨慎。预计未来国家进口配额的发放将增加加工贸易的比重，而对一般贸易更加谨慎。这可以对国内纱线价格竞争力下降起到一定的缓冲作用，也将有利于产业结构的调整。
四、行情分析
1、技术指标
图8 郑棉1301近期走势图
数据来源：锦泰期货研发部
从技术上来看，当前RSI回升至50附近，空头趋势已不明显，MACD在6月初开始进入红柱范围内，当前红柱长度处于收缩过程，预计近期将以震荡为主。
2、仓单压力
图9 郑州交易所仓单日报
数据来源：锦泰期货研发部
仓单是期货与现货市场的结合点，不但具备商品属性还有金融属性，仓单在在一定时期会成为影响期货价格的主要因素。截至2012年6月21日，郑棉期货上仓单3046张，有效预报135张，虽然六月份之后仓单数量有所减少，但依然处在历史高位，实盘压力较大。
五、后市展望
宏观方面，外围宏观环境多空交织，希腊危机暂时缓解，西班牙再出波澜；美国方面，市场期望的QE3被OT操作所取代，年内再推QE3的可能性几乎为零；国内，保稳定、促增长的组合拳将如何推进，以及运行的效果如何，能否起到带动商品市场的作用还有待观察。
棉花行业方面，USDA报告调高全球库存消费比，令全球棉市承压，而另一方面，市场又在炒作月底USDA的美棉实际种植面积，市场预期可能低于之前3月份的调整；印度政府公布籽棉收购价格，但尚未具体实施，其变数还相当大；国内，虽然发改委官员强调行情不好时不会打压市场，但是考虑到当前超大的国储棉库容，下年度收储前适量抛储或轮储腾出库容势在必行，只是抛储的时间以及方式还需密切关注；下游，一些纺织企业减少产能，随着欧美经济疲软，纺织出口形势不容乐观。
无论基本面上，多空因素多么变幻莫测，有一点是可以确认的，那就是2012/13 年度的不限量国家收储政策将如期进行，当前毕竟5月底，棉花商业库存213万吨，在不考虑国储抛储的情况下，经过6、7、8三个月的消耗后，商业库存的量已非常紧张，供需的相对紧平衡亦会导致棉价理性回归。
当前，投机与套利的投资者可以选择做多远月，1301合约由于受到明年收储价20400元/吨的保护，临近收储价格回归收储价的概率较大，因此当前1301合约在19000附近存在做多机会。
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