成本端  原油运行重心上移

　　原油市场目前的主导因素是供应端的变化。

　　一方面，北美产出持续缩减对油价构成支撑。美国原油产出自去年下半年以来逐步回落。根据EIA、IEA等权威机构的数据，美国原油产出今年很可能继续下降，预计较去年高点下降100万桶/日，较去年均值下降50万桶/日。

　　另一方面，OPEC的原油产出去年以来持续增加，近几个月维持在3200万桶/日附近，其推行保持市场份额的竞争策略，成为压制油价的因素。今年2月，沙特、俄罗斯等四国为改善原油市场颓势，达成冻结产量协议，将产出稳定在1月的水平。之后，市场对产油国联合限产的预期升温。笔者认为，对于联合限产，短期依然面临很大困难，谁都不会让出市场份额以及限产过程中没有道德违约机制是问题的核心。

　　不过，随着时间的推移，低油价带来的压力可能促使更多的产油国加入冻结产量协议。虽然即将召开的产油国4月会议不会有太多实质内容，但它体现了产油国正在利益与分歧中寻找共识，有利于原油市场的竞争回到相对有序状态，进而促使供应增长幅度在低油价下得到控制。

　　总体而言，供应过剩格局无法改变，但美国原油产出持续下降，低油价对主要产油国经济的打压力度也在加大，产油国限产保价的意愿增强，而且消费旺季临近，原油市场供应过剩压力或缓解，预计国际油价重心逐步上移，布伦特原油价格运行区间在33—60美元/桶。这意味着，未来几个月，原油对下游化工品的成本支撑作用增强。

　　PX方面，去年，翔鹭160万吨PX装置4月因大爆炸而长期停车，年内仅有宁波中金石化一套160万吨的装置在三季度投产。由于中金石化的装置运行不稳定，PX实际供应收缩。

　　翔鹭PX装置停车，中金石化PX装置又不稳定，PX供需进入相对平衡状态。去年5月以来国内PX社会库存仅小幅增长也验证了这一点。

　　今年，国内没有新装置投产计划，亚洲只有一两套。由于新增装置少，二季度又是传统的PX装置大规模检修季，PX可能出现阶段性供应短缺。

　　虽然未来三四年亚洲范围内PX新装置投产计划众多，过剩的大格局难以扭转，但今年产能过剩压力不会加剧。

　　当前，PX与石脑油的价差扩大到400美元/吨，多数PX工厂在价差为320美元/吨时能够做到盈亏平衡，价差大于320美元/吨才会出现利润。基于PX的供应紧张预期和上游对PX价格会产生中性偏积极的支持，PX价格重心仍有抬升空间，预计运行区间（FOB韩国）在700—860美元/吨。

　　供应端  提升负荷热情不高

　　去年，PTA新增产能包括恒力石化220万吨和珠海BP125万吨，共345万吨，总产能增长至4670万吨。与此同时，产能淘汰加速展开，第四大厂商、拥有320万吨产能的远东石化宣布破产，翔鹭石化意外爆炸导致PX-PTA装置长期停车，这使得国内实际供应能力大幅下降。

　　除上述行业两巨头长期停车外，一部分产能较小的装置也未能正常开车，其总规模在520万吨。这其中，近两年阶段性开车的产能约180万吨——这部分可以视为利润较好时可开启的隐形产能（加工费在700元/吨以上时，这部分产能会回归市场）。

　　目前，4670万吨的PTA产能只有3280万吨能正常供应市场。上述间歇性开车的180万吨产能会在加工费好转的时候重回市场。现阶段加工费在500元/吨附近，要想更多的小装置重启，加工费要超过700元/吨。缺乏足够的利润刺激，小装置再度投产的积极性不高。

　　今年，新开车的装置很少，投产的仅有汉邦石化220万吨的新装置。然而，其在3月中下旬短暂运行，目前处于停车状态，5月前后才会重新开车。另外，乌石化和四川晟达化学共220万吨的新产能投放也不顺利。

　　进入二季度，在没有高加工费的情况下，实际能够供应市场的产能预计只有3500万吨，核计292万吨/月。结合石化装置特性和最近几年PTA装置故障发生的频率，即使工厂执行高负荷生产保持市场份额的策略，还是会出现由各种因素引起的停车。参考近几年的检修下限，如果将3500万吨中的3%—5%作为正常故障检修规模，那么就有105万—175万吨的产能再被搁置。

　　所以，4月以后，加工费不涨的话，PTA每月的产出预计在277万—283万吨。若汉邦石化未能正常生产，则实际供应还达不到277万吨/月。反之，加工费攀升，能够重新开车的小装置预计有5万—10万吨/月。

　　总体而言，未来几个月，PTA产出预估在280万吨/月附近。另外，三季度以后，翔鹭石化装置能否重启成为供应端较大的不确定因素。

　　PTA行业对外依存度不高，进出口的量都很小，月间波动也不大。根据近几年的数据预计，未来几个月PTA净进口为1万吨/月。

　　社会库存方面，市场经历了明显的去库存过程，从去年一季度的高位250万吨下降到四季度的最低140万吨。今年前两个月库存有一定程度的回升，3月库存先增后降，目前在190万吨，属于近几年的正常水平。

　　近期，PTA生产加工费在500元/吨附近，与去年的均值相近。这一水平的加工费下，多数厂商是亏损的，其提升开工率的积极性不高。

　　需求端  聚酯产量增速平稳

　　PTA的主要消费领域是聚酯行业。过去五年，聚酯的产量增长都在4%以上。即使最近三年经济增速下滑，聚酯产量的整体增速也未明显下降，去年甚至创三年来的新高。

　　从目前国内宏观经济数据表现与政策演变路径来看，内需消费可能回暖，而出口受制于外围经济大环境，可能维持当前的状态，进一步走弱的可能性不大，所以笔者认为，纺织品服装及饮料行业的增长将呈低位趋稳态势，其对聚酯的需求也随之稳定。

　　保守估计，未来半年，聚酯产出增速在4%。根据中纤网的统计，一套50万吨的新聚酯装置2月已经投产。另外，未来半年，聚酯新增产能预计在100万—200万吨。

　　9月上旬，G20峰会将在杭州举行。就聚酯环节而言，8月中旬到9月下旬，聚酯产出将受到影响。不过，削减的产出或分配到8月之前，所以今年7月前后的淡季可能不像往年那样淡。

　　参考去年4-8月的聚酯产量数据，笔者对今年4—8月的聚酯产量做出预估，分别为323万、335万、306万、304万和290万吨，对应的PTA消耗量分别为278万、288.5万、263.5万、261.5万和249.5万吨。

　　此外，其他行业每年也有少量的PTA消耗，结合去年数据，谨慎估算，4—8月消耗PTA10万、10.5万、10.5万、10万和9.5万吨。两者合计，今年4—8月，下游需要消耗PTA的量分别为288万、299万、274万、271.5万和259万吨。

　　根据前面预估的产出、净进口以及需求数据，能够得到4—8月的PTA供需平衡表。当前，PTA社会库存在190万吨，4—5月很容易出现供应缺口，6月以后供需才会逐步平衡。

　　需要注意的是，上述预估较为保守，是按照历史中性偏低水平的故障检修率和需求增长率来估算的，而在产业集中度较高的当下市场，单个PTA大厂的策略转向或者大装置的故障停车很可能会导致供应的高度紧张。

　　综上所述，PTA供应上限较为确定，需求低位平稳增长，6月之前市场处于去库存过程中，4—5月很容易出现阶段性的供应紧张。6月之后，季节性淡季来临。不过，G20峰会会刺激聚酯产出部分前移，进而使得今年的淡季好于往年，需求回落的幅度不会太大。

　　结合之前对原油和PX走势的判断，再考虑当前的经济环境，未来几个月，PTA价格运行重心将振荡上移，1609合约的目标位看至5500元/吨。