一、行情回顾

　　图表 1：国内 PTA期货 1601 合约日 K 线图

　　资料来源：文华财经 光大期货研究所

　　8 月上旬，国内 PTA 主力 1601 合约延续着 7 月中旬以来的底部区间震荡走势，期价的运行区间维持在 4500-4800 元/吨之间。然而，伴随着国内 A 股市场以及外围商品市场的集体暴跌，8月 24 日当天，期价破位下行并击穿前期 4466 元/吨的低点，最终以无量跌停收盘。紧接着的 8 月25 日当天，主力 1601 合约跳空低开，一度下跌超过 6%并逼近 4200 元/吨的整数关口，恐慌情绪进一步升级。不过，恐慌情绪下的超跌走势引发空头密集回补，特别是外盘国际原油飙升近 10%的带动下，8 月 28 日当天，PTA 无量涨停并一举收复前期的跳空缺口，再次回到此前的震荡区间内。

　　二、因素分析

　　经历 8 月下旬的暴跌暴涨行情之后，国内 PTA 将重新恢复到以自身基本面为主导的行情当中，系统性风险的影响力将逐步减弱，期价将更大程度上反映其供需面的变化。随着国际原油的暴力拉升，阶段性底部的特征有所显现，上游石脑油乃至 PX 的止跌回升将对 PTA 的成本构成一定的支撑。另外，由于行业长期处于亏损当中，近期停车检修装置增多导致 PTA 的整体开工率下滑至60%以下，供应进一步压缩。与此同时，下游聚酯企业的盈利有所好转，开工负荷逐步提升，季节性旺季势头抬升，这将对 PTA 的需求构成较大的利多影响。

　　(一)、原油暴力反弹，PX 二次探底回升

　　在近期宏观面利空因素的持续发酵及自身供需基本面偏空的双重打压下，国际原油呈现出加速探底的迹象，美国 WTI 原油的主力合约一度跌至 38 美元/桶以下，距离金融危机时创出的 32美元/桶近有 6 美元/桶的差距，市场的恐慌情绪达到顶点。然而，随着中国股市乃至全球股市的企稳回升，宏观面利空的因素被解除，从而促使空头积极回补并推升油价一日内暴力反抽近 10%。与原油走势类似，7 月份之后，外盘 PX 亦呈现出逐步下行的态势，CFR 中国台湾价格于 8 月底触及 750 美元/吨的关口，这也是今年 1 月底的最低价，技术上走出二次探底的格局。另外，从加工利润而言，外盘 PX 生产企业继续处于微幅盈利的境地，整个 8 月份的加工利润均在 20 美元/吨以下。

　　图表 2：外盘 PX 生产企业理论加工利润单位：美元/吨

　　资料来源：EIA 光大期货研究所

　　总体上而言，我们认为，经历前期的连续大幅走低后，国际原油的阶段性底部特征有所显现，这也将对 PX 的止跌回升提供较大的支撑作用，进而提高 PTA 的生产成本。

　　(二)、企业亏损严重，PTA 开工负荷走低

　　今年以来，国内 PTA 生产企业普遍亏损的局面一直在延续，以 720 元/吨作为加工费用来计算的话，8 月份 PTA 企业的平均亏损幅度均在 200 元/吨以上，极端情况下接近了 400 元/吨。正是由于行业普遍亏损，今年国内 PTA 企业的开工负荷不断走低，8 月下旬的开工率最低降至 56%左右，这进一步压缩了国内 PTA 的供应量，部分企业在停车期间为了履行合同货，被迫从现货市场进行采购，从而对 PTA 的现货价格形成支撑。我们认为，在行业亏损局面得到彻底扭转之前，PTA 的低开工率将维持下去，也就是说未来部分竞争力落后的产能将被淘汰出去，进而极大的缓解行业过剩的格局。

　　图表 3：国内 PTA 企业理论生产利润单位：元/吨

　　资料来源：EIA 光大期货研究所

　　图表 4：国内 PTA 企业开工负荷

　　资料来源：EIA 光大期货研究所

　　(三)、聚酯利润回升，开工逐步提升

　　随着季节性淡季的临近尾声，下半年纺织品需求的旺季将来临，并且，前期国内人民币的一次性大幅贬值利多于纺织品的出口，我们认为，秋季的纺织品需求或有所改善。另外，随着近期PTA 及 MEG 价格的连续下挫，国内聚酯企业的生产成本大幅走低，与此同时，聚酯成品的价格维持相对平稳，这就直接导致聚酯企业的盈利情况得到极大的好转，从而快速扭亏为盈。并且，为了配合纺织品需求的回升，聚酯企业的开工负荷步入季节性的回升轨道当中，未来 PTA 的需求将自低点逐步回升，这也将成为推升后期 PTA 价格走高的一个重要力量。

　　图表 5：国内不同聚酯企业理论生产毛利单位：元/吨