策略剖析

　　13/14、14/15年度全球及国内棉花高库存消费比是基本基调。国内棉花仍处政策调控年，与之前不同的是，14/15年度面临收储政策改为直补，意味着下年度中国超过600万吨棉花将进入市场流通，同时还要面临高库存所带来压力，未来棉价将逐步下行。

　　13/14年度还剩5个多月，目前收储即将结束，储备棉和进口决定本年度棉花走势。储备棉一直持续到2014年8月底，后期抛储是否搭配进口配额以及抛储棉花资源结构对纺织企业采购行为产生直接影响，出库销售实际价格成为后期棉价重心。进口方面，目前89.4万吨关税内配额已经发放，其中很大一部分为加工贸易配额，滑准税还未确定，不排除后期在现货偏紧、价差合适背景下纺织企业全关税进口。而棉纱则因进口不需要配额，后期进口量仍会动力犹存。

　　从目前主力合约来看，1405合约短期仍有下行空间，但在仓单不足下，下跌空间预计有限。

　　主要观点

　　? 一季度经济下行概率大；

　　? 13/14、14/15年度全球及国内高库存消费比仍是基本基调；

　　? 13/14年度后期抛储及进口决定年度棉花走势；

　　? 14/15年度将面临收储改直补政策；

　　? 1月份棉花进口大幅回落；

　　一、行情回顾

　　美棉指数从1月份直到现在走势反复，整体趋势向上。主要是由于美棉出口进度较快，市场预期美棉供应偏紧，国际棉价有所小幅上涨。截至2月25日，美棉指数收于85.74美分。

　　郑棉各个合约走势不尽相同，主要看1405、1409和1501合约走势。

　　1405合约由于12月23日国务院放宽棉花收储标准，26日资金入市，迎来一波拉升，1405合约从19000以下上涨到20245后维持高位震荡，持仓量大幅增加，直到2月24日，在大盘持续大跌下，从高位回落，截至2月26日，收于19565。

　　1409合约则始终维持在18500-19000之间弱势震荡。

　　1501合约维持在16150-17000之间震荡。整个棉花市场比较低迷。

　　图表 1：美棉指数走势 图表 2：CZCE郑棉主力1405走势

　　数据来源：文华财经、国都期货

　　二、 国内棉花市场运行状况

　　(一) 宏观经济形势

　　当前判断明确方向的1-2月累计同比经济数据还未公布，但从2月汇丰PMI预览值继续回落，与发电量回落相互验证，市场的大多数声音判断2014年一季度经济增长速度预计将继续回落。

　　2月，汇丰/Markit中国制造业PMI预览值为48.3，较1月快速回落，创7个月新低。与历史数据相比，无论数据绝对值还是环比变化，都弱于历史。各分项指数大多回落，值得注意使产出指数、新订单指数、采购数量指数、采购库存指数、产成品库存指数等发生方向性的变化，显示需求持续回落，制造业进入实质性收缩阶段。而2月新出口订单有所回升，显示外部需求有所好转。虽然此次下跌有春节季节性因素的影响在里面，但如果将1-2月份的均值环比上年的12月份变动看，2014年1-2月均值环比变动水平为2006年以来的最大跌幅。表明当前经济下行压力较大。

　　(二) 棉花供需及政策

　　1、 全球棉花供需情况

　　图表 3：全球棉花供需状况

　　数据来源：国都期货

　　2月美国农业部报告显示，预计2013/14年度全球棉花产量为2540.2万吨，消费量为2383.7万吨，期末库存为2100.3万吨，期末库存消费比为88.10%。总体预测来看，产量较之前两个年度减少，消费增加，但产仍大于需，加之上一年度的高期末库存，2013/14年度全球棉花供给承压大。

　　2、 国内棉花供需状况

　　1) 总体年度供需预测情况

　　图表 4：国家棉花市场监测系统对国内棉花供需预测

　　数据来源：国都期货

　　2月份国内棉花市场监测系统对国内棉花供需未作调整。数据显示，13/14年度国内棉花产量为667.8万吨，消费量为834.5万吨，期末库存为1210.3万吨，期末库存消费比为145%。 而14/15年度产量预测继续递减，消费量继续增长，期末库存有所减少，库存消费比也下跌为137%。

　　2) 进口情况

　　进口数据来看，11/12年度棉花进口达到历史最高值，12/13年度棉花进口量开始下跌，按照国家棉花市场监测系统的预测，13/14年度和14/15年度棉花进口量将减少为255.9万吨。月份数据来看， 1月我国棉花进口数量较上月大幅回落，平均价格环比也出现下降，但同比仍增长。1月我国进口棉花29.25万吨，环比减少36.1%。 2013年度前5个月累计进口141.67万吨，同比减少22.5%。

　　图表 5：我国年度累计棉花进口 图表 6：我国月度棉花进口

　　数据来源：国都期货

　　3)下游需求情况

　　2013年出口方面，中国对欧盟出口纺织服装恢复较为明显，尤其是鞋帽伞等的出口增速较高，为14.33%，纺织原料及纺织制品金额同比增速为9.96%。而向美国出口情况则相反，鞋帽伞等的出口增速较低，纺织原料及制品的出口增速也不高，向美国出口的纺织原料及纺织制品金额同比增速为7.67%，出口的鞋帽伞和配饰等金额增速为1.81%。

　　国内服装消费则相对稳定，年末略回升。2013年，全国重点大型零售企业服装商品零售额同比增长5%，增速较2012年全年下滑7.3个百分点；各类服装零售量同比增长3.4%，增速较2012年提升1.4个百分点。

　　2014年1月纺织品服装出口额同比增长15.9%，较上年同期增幅扩大1.2%。2014年春节(1月30日至2月5日)期间，全国百家重点大型零售企业商品零售额相比上年春节黄金周下降3.8%，但服装类商品表现略好，零售额同比增幅0.3%。从春节后开工率来看，由于用工荒问题，中小纺织企业明显差于大型纺织企业。由于节前原料库存消耗，近期纺织企业原料采购有呈现放大趋势，3月份，纺织企业将进入传统旺季。《中国棉花工业库存报告》也显示2月份准备采购原料的企业环比上升21%，没有不打算采购棉花的企业。

　　4)2013/14年度收、抛储情况

　　截至2月25日，2013年度棉花临时收储累计成交5862180吨，新疆累计成交3902860吨，内地累计成交1959320吨；储备棉投放累计上市总量1558217.5446吨，累计成交总量571158.2849吨，成交比例36.65%。其中，国产棉累计上市1489288.683吨，累计成交502965.927吨，成交比例33.77%。

　　图表 7：近三个年度棉花收抛储 

　　数据来源：国都期货

　　5)2014/15政策情况

　　12月底，财政部长楼继伟称财政部将制定目标价格，试行补贴大豆及棉花农户。对于棉花来讲，这意味着连续三年的不限量收储将停止，这将大幅降低中国棉花种植成本，下年度中国超过600万吨棉花将进入市场流通，而同时还要面临全球及国内的高库存所带来压力，未来棉价将逐步下行。故此消息一出，2014/15年度上市合约郑棉1411合约的成交量和持仓量猛增。截至目前，下一年度棉花直补实施细则仍在讨论。值得注意的是，在近期召开中国储备棉管理总公司年度工作会议上，国家发展改革委经贸司副司长刘小南表示，2014年要建立棉花目标价格补贴机制，但不意味着储备政策推出。14/15年度棉花市场调控政策究竟如何走有待观察。

　　三、 后市研判

　　13/14、14/15年度全球及国内棉花高库存消费比是基本基调。国内棉花仍处政策调控年，与之前不同的是，14/15年度面临收储政策改为直补，意味着下年度中国超过600万吨棉花将进入市场流通，同时还要面临高库存所带来压力，未来棉价将逐步下行。

　　13/14年度还剩5个多月，目前收储即将结束，储备棉和进口决定本年度棉花走势。储备棉一直持续到2014年8月底，后期抛储是否搭配进口配额以及抛储棉花资源结构对纺织企业采购行为产生直接影响，出库销售实际价格成为后期棉价重心。进口方面，目前89.4万吨关税内配额已经发放，其中很大一部分为加工贸易配额，滑准税还未确定，不排除后期在现货偏紧、价差合适背景下纺织企业全关税进口。而棉纱则因进口不需要配额，后期进口量仍会动力犹存。

　　从目前主力合约来看，1405合约短期仍有下行空间，但在仓单不足下，下跌空间预计有限。